Euroopa Keskpanga eilne otsus langetada keskpanga hoiustamise intressimäära 10 baaspunkti võrra -0,5 protsendini ja taasalustada 1. novembrist varaostuprogrammiga (20 mld EUR kuus), jäi turu ootustele isegi veidi alla.

Üldiselt aga juba arvestati, et keskpanga poolt rahapoliitika lõdvendamine tuleb. Varaostuprogrammi juures on oluline just keskpanga eelteavitus: selle pikkust ajas paika ei pandud, st seda viiakse läbi „nii kaua, kui tarvis“ ning et intressimäärasid ei tõsteta enne, kui ECB on kindel oma 2-protsendi lähedase inflatsiooni eesmärgi saavutamises. Euroala majanduse ja hinnakasv jäävad aga veel lähisaastatel nõrgaks. Kokkuvõttes oli see kinnitus selle kohta, et intressimäärad püsivad väga madalal tasemel pikemat aega.

Keskpanga negatiivse hoiuseintressi langetamine suurendab kommertspankade kulusid

Negatiivse hoiustamise intressimäära langetamine suurendab veelgi kommertspankade kulusid, sest nad peavad teatud osa oma üleliigse likviidsuse hoiustamise eest keskpangas peale maksma. Seetõttu otsustati see muuta kahesüsteemseks, mille järgi osa kommertspankade hoiustest vabastatakse negatiivsest hoiuseintressist. Sarnast mitmesüsteemsust kasutatakse näiteks ka Jaapanis ja Šveitsis. Kuigi selle süsteemi detaile ei ole veel teada, on sellise erandi tegemine riigiti ja pankade lõikes tõenäoliselt väga erineva mõjuga. Võidavad eelkõige need pangad, mis hoiustavad oma üleliigse likviidsuse suuremaid summasid keskpanga juures. Samas ei aita see neid riikide ja panku (näiteks Itaalias), kes peavad oma tegevuseks raha keskpangalt hoopis laenama.

Lisaks eelpoolnimetatud rahapoliitilistele stiimulitele otsustati juba kevadel alustada septembrist uute suunatud pikemaajaliste refinantseerimistehingutega, et parandada euroala laenutegevust ja rahapoliitiliste instrumentide mõju kiiremat jõudmist majandusse. Ühesõnaga, üritab keskpank anda endast parima, et euroala majandusekasvu ergutada ning koos sellega inflatsiooni kiirendada.

Euroala majandus sarnaneb üha enam Jaapani omaga

ECB eelmine, 2,6 triljoni euro suurune, varaostuprogramm aitas kindlasti kaasa euroala majanduse aktiviseerimisele, kuid lõpptulemus on ikkagi mitterahuldav. Kuigi euroalal on majandusse raha suunamist pidurdanud ka osade riikide pangandussüsteemi vilets seis, ei ole põhiprobleemiks mitte laenupakkumine, vaid laenunõudlus. Näiteks väheneb laenunõudlus paljude muude põhjuste hulgas ka koos Euroopa elanikkonna vananemisega, eriti pikemas ettevaates, ning see takistab intressimäärade tõusu. Euroopa majandus meenutab üha rohkem Jaapani oma, kus, vaatamata keskpanga rahapoliitilisele stimuleerimisele, on raske mõõdukat majanduskasvu ja inflatsiooni hoida. Varaostuprogramm suunab rohkem raha majandusse ja alandab tõenäoliselt sellega veelgi intressimäärasid. Sellevõrra, et euroala majandust praegu mõjutavad probleemid, nagu kaubanduskonflikt, Brexit ja Hiina majanduskasvu aeglustumine, on väljaspool ECB otsest mõjusfääri, on igasugustel keskpanga stiimulitel piiratum mõju majandusele.

Keskpangad on majanduse ergutamiseks juba palju ära teinud

Tegelikult on keskpangad majanduse ergutamiseks juba palju ära teinud. Kuigi Draghi ütles juunis, Portugalis peetud kõnes, et ECB-l on veel küllalt rahapoliitilist „laskemoona“, hakkavad keskpankade võimalused ammenduma. Seetõttu on üha enam päevakorda tulnud fiskaalse stimuleerimise teema ning ka turgude ootused on suurenenud, et valitused hakkavad riigirahanduse kaudu majanduskasvu rohkem panustama. Enamikes euroala riikides on riigieelarvepuudujääk oluliselt vähenenud, kuid võlg on jätkuvalt üle Maastrichti nõuete. Euroopa majanduse stimuleerimine riigirahanduse abil on kaasa toonud vajaduse uuendada eelarvereegleid. Samuti on tarvis paljudes riikides teha suuremaid struktuurireforme, mida on soovitatud juba aastaid.

Kas Trumpi soovib alustada euroalaga vahetuskursisõda?

Kuna ECB otsus oli finantsturgude käitumises juba varem arvesse võetud, siis euro vahetuskursile ja võlakirjade tootlustele oli selle mõju tagasihoidlik. Korraks dollar tugevnes, aga tegi siis kiiresti olulise languse. Samuti alanesid esialgu võlakirjade tootlused, kuid ka need tõusid kiiresti päeva alguse tasemest kõrgemale. Kuna USA majandus on tugevam ja Föderaalreservi intressimäärad kõrgemad, on euro dollari suhtes pikemas vaates nõrgenenud. Kuigi üldiselt on oodata, et USA keskpank alandab intressimäärasid sel ja järgmise aasta alguses järk-järgult ning jääb tõenäoliselt siis 1,5% juurde pidama, kutsus selle nädala kolmapäeval president Trump keskpanka alandama intressimäära lausa nullini või isegi negatiivseks. Mida president teha ei tohiks. Tema mureks on liiga tugev dollar, mis halvendab USA ekspordi konkurentsivõimet. Ühesõnaga oli Trumpi mõtteks justkui algatada euroalaga vahetuskursisõda. See, kas ECB sellega kaasa läheks, on juba omaette teema. Igal juhul on Draghi korduvalt öeldud, et ECB eesmärgiks ei ole vahetuskursi mõjutamine. Nõrgenev euro peaks küll ekspordile soodne olema, kuid halvenenud nõudlus maailmaturul on euroala ekspordile väga halvasti mõjunud. Samuti ei ole see inflatsiooni kiirendanud, pigem vastupidi.

Madalad intressid on suurendanud riske

Nõrga majanduskasvu ootus ja lõdvem rahapoliitika koos madalate intressimääradega on suunanud üha rohkem raha võlakirjadesse. Võlakirjade hinnad on tõusnud ja nende tootlused langenud. Üha rohkem on negatiivse tootlusega riigivõlakirju. Negatiivse tootlusega võlakirjade maht on Bloombergi andmetel tõusnud juba üle 17 triljoni USA dollari, mis on umbes 30% investeerimisjärgu võlakirjadest. Samas investeeritakse üha rohkem ka riskantsematesse varadesse, et saada kõrgemat tootlust. Mõistagi suurendab võla kasv ja riskantsetesse varadesse investeerimine riske. Samas on madalad riigivõlakirjade intressimäärad (koos võla pikendamisega) toonud euroalale olulist leevendust intressimaksete koormuse vähenemisega.

Kas Lagarde toob ECB poliitikasse palju muudatusi?

Arvatavasti mitte. Lagarde on juba näidanud, et tal on Draghiga sarnased arusaamad keskpanga ülesannetest ning ilmselt jätkab ta väga lõdva rahapoliitikaga. Samuti on ta öelnud, et fiskaalpoliitika peab aitama rohkem kaasa majandusaktiivsuse ergutamisele.